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事件：公司近期发布2023 年半年报，上半年实现营业收入53.56亿元，同比下降8.54%；实现归母净利润10.52 亿元，同比下降34.85%。

碱业、尿素毛利率下滑导致业绩短期承压。公司主要从事天然碱法制纯碱和小苏打、煤制尿素等产品的生产和销售，2023H1 碱业、尿素的营收占比分别为51%、40%，毛利率同比分别下滑4.42%、13.12%，其中小苏打毛利率同比下滑15.04%。据百川数据，2023Q2 重质纯碱均价2576 元/吨，同比下降12.19%，环比下降12.58%；轻质纯碱Q2 单季度均价2290 元/吨，同比下降16.33%，环比下降18.41%。

纯碱行业库存低位，年内供需可能依然偏紧。据百川数据，截至2023 年8 月18 日，纯碱行业库存降至18.23 万吨的历史低位。需求方面，据公司公告，截至2023 年6 月，全国浮法玻璃生产线日熔量较2022 年底增加5,560 吨，增幅3.4%；光伏玻璃日熔量为8.9 万吨/日，较2022 年底增加1.4 万吨，增幅18.8%。供给侧来看，2023 年实际新增产能主要是远兴阿碱项目，但年内新增产量可能低于市场预期，年内供需可能依然偏紧。

阿碱项目首条产线投产，远期成长值得期待。报告期内，内蒙古博源银根矿业的阿拉善塔木素天然碱项目累计投入88.34 亿元，一期项目首条150 万吨/年纯碱生产线于2023 年6 月28 日投料，顺利打通工艺流程并产出产品，目前正进行调试、优化和完善。后续公司将按照项目整体建设安排，对其余生产线逐条投料试车。阿碱一期项目规划纯碱产能500 万吨、小苏打40 万吨，将为公司带来显著增量。

投资建议：预计公司2023-2025 年归母净利润25.40/30.80/38.12亿元， 对应EPS 为0.70/0.85/1.05 元， 对应当前股价PE 为9.84/8.07/6.49X，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。